香港能否保住联系汇率制度？
联系汇率制度
1980年代初，中国和英国就香港前途问题开启谈判。地缘政治带来巨大不确定性，再逢1981年香港股灾，市场对港币的信心大跌，港币被大量抛售，兑美元一路大幅贬值。香港市民为了保住自身利益，纷纷花掉手中港币，大量购买各类商品，商场货架空空如也，甚至 出现了有商家不收港币，仅收美元的状况。
为了稳定港币，1983年10月17日香港政府推出联系汇率制度，以百分百外汇储备保证，港元以7.75至7.85港元兑1美元的汇率与美元挂勾。如果港币兑美元汇率达到7.75，则卖出港币买入美元，使汇率上浮；如果达到7.85，则买入港元卖出美元，使汇率下降。
政府或中央银行在正常情况下不会主动插手干预外汇市场（即通过控制港元的供应与需求来直接影响汇率）；汇率稳定主要通过香港三家发钞银行（中银香港、香港上海汇丰银行、渣打银行）进行套利活动达成，可称之为一个自动调节机制；这亦是香港联系汇率制度与其他固定汇率制的最大不同之处。
联汇制度立竿见影地保证港元币值稳定，降低交易费用，在巨大的压力下，它先后挺过90年代的亚洲金融风暴和2008年的次贷危机，成为造就香港金融中心的制度保障之一。
香港汇率制度简史
香港由开埠，到如今实施7.8港元兑1美元的联系汇率制度，中间曾实施过不同类型的汇率制度。
1983年之前
联系汇率制度在1983年实施，此前香港汇率制度曾经历几个阶段。
- 1863年至1935年－银本位制时期
基于英国殖民地政府尝试推广英镑不果，到了1863年，香港政府宣布以当时的国际货币“银元”作为香港的唯一法定货币，并于1866年开始发行自己的银元。如此直到1935年，香港货币制度都是银本位制。
- 1935年至1972年－与英镑挂勾
由于后来的全球白银危机，白银兑黄金的价格异常波动，所以香港银元兑英镑及其他金本位货币的汇价时有变动。到了1935年11月，银价急升，中华民国弃用银本位制，香港立即跟随。1935年11月9日，政府宣布放弃银本位制，以港元为本地货币单位，并按16港元兑1英镑的汇率将港元与英镑挂钩。1935年颁布的《货币条例》规定银行需向外汇基金以英镑购买负债证明书发行港元纸币。奠定日后货币发行局制度的基础。
- 1972年至1974年－一度与美元挂勾
其后，因为英国经济实力减弱，以英镑作为港元的支柱，变得愈来愈不可靠。1972年6月，英镑开始自由浮动。港元曾一度与美元挂勾。初时是5.65港元兑1美元，在1973年2月改为5.085港元兑1美元。
- 1974年至1983年－自由浮动及危机
1974年11月，因为美元弱势的缘故，港元又改为自由浮动。初时还运作得顺利，然而，由于当时的货币政策架构尚在发展初阶，未足以取代依赖外国货币价值来定位的货币架构，同时又没有明确的货币政策目标，因此，香港经济步入动荡期。自1977年始，各种问题，包括贸易逆差、货币贬值、通胀高企等开始浮现。
1980年代初，香港出现前途问题，加上香港股市出现股灾，市民对港元信心出现动摇，港元不断贬值。令人信心尽失，港元大跌至1美元兑9.60港元，比1982年底下跌48%。
为挽救香港金融体系，安定民心，香港政府于1983年10月15日公布联系汇率制度，由当时任职财政司的彭励治颁布联系汇率定位，并于同年10月17日正式开始运作。港元再度与美元挂勾，汇率定为7.8港元兑1美元。此后稳定下来，联系汇率制度一直实行至今。
实施联系汇率制度
为挽救香港金融体系，安定民心，香港政府于1983年10月15日公布联系汇率制度，由当时任职财政司的彭励治颁布联系汇率定位，并于同年10月17日正式开始运作。港元再度与美元挂勾，汇率定为7.8港元兑1美元。此后稳定下来，联系汇率制度一直实行至今。
亚洲金融风暴
香港是亚洲金融风暴中其中一处大受影响的地区。而亚洲金融风暴亦是联系汇率制度实施以来，面对过的最大型冲击。1997年10月，当索罗斯利用资金横扫东南亚后，其带领的国际炒家将目光投向了香港。当时香港主权移交中华人民共和国不足3个月。虽然香港基本没有当时泰国那么糟糕，但是房地产和股市泡沫也不少，最后琼斯及索罗斯选定香港作为第二波冲击的主战场，他们认为维持住联系汇率制度的成本高昂，认定香港特区政府挺不过去，所以便开始积极研究并很快便发动攻势。在香港特区政府的抵抗下，国际炒家的三次进攻均未摧毁港元。
1998年8月5日，在美国股市大跌、日元汇率重挫的配合下，对冲基金开始对港元发动第四次冲击。是次冲击几乎使香港金融市场和联系汇率制度陷于崩溃。量子基金和老虎基金发动攻势，开始炒卖港元，首先向银行借来大量港元向市场抛售成美元，虽然要支付港美利息差，但同时大量卖空港股期货。亚洲金融风暴以港府成功捍卫联系汇率而终。不过香港亦为此付上很大代价，由 于炒家狂借港币加上金融局买入港元以捍卫汇率，市场港元资金来源极度紧张，港元息率大升，隔夜拆息一度高达300%，此举给股市和楼市带来沉重打击，大鳄借此图利。香港特区政府动用了大量财政储备投入股市，一度占有港股7%的市值，更成为部分公司的大股东。所以一旦股市下挫，联系汇率将有可能崩溃。所以到1999年11月，港府把购买的港股以盈富基金上市，分批售回市场。
而在亚洲金融风暴中，不少东南亚国家例如泰国放弃原本的固定汇率制度，使其本国货币大幅贬值。
巩固联汇制度
联汇制度设立后并非一劳永逸。对联系汇率的冲击自设立以来从未止绝，联系汇率制度也得一直强化和进行巩固。金管局自1997年起相继推行多次货币改革。其中两个主要里程碑是1998年9月推出的措施，以及2005年5月推出之三项改善措施。
1998年是多事之秋。香港刚主权移交中华人民共和国又正值亚洲金融危机，联汇制度关系到香港经济的深层次问题，亦因此深受关注。亚洲金融危机之中，香港金融市场承受巨大的投机压力。大量资金的非正常流动驱使联系汇率制度的自动调节机制力度不足，特区政府被迫把息率大幅调高，隔夜拆息一度高达300%。市场广泛流传著联系汇率制度不保的消息。有见及此，金管局于是在1998年9月推出七项巩固货币发行局制度的技术性措施。当中两项主要措施是：
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提供弱方兑换保证（予持牌银行明确保证，可以按7.75港元兑1美元的固定汇率，把它们的结算户口内的港元兑换为美元。并于1999年4月1日起，将兑换保证适用的汇率 ，每一公历日调整一点子，直至2000年8月12日调整至7.80为止）
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调整贴现窗机制
这些措施有助压抑利率过度波动及因此而起的不稳定影响。
2003年底至2005年期间，由于美元疲弱，而香港经济强劲复苏，加上市场揣测人民币将会升值等等因素，香港持续录得庞大的资金流入。尽管港元利率在一段长时间内低于同期美元利率，但仍无明显资金流出。于是，金管局于2005年5月18日宣布推出三项改良联系汇率制度运作的措施，包括：
- 提供强方兑换保证（于每美元兑7.75港元的汇率水平时，金管局保证可以按联系汇率把美元兑换为港元） 将弱方兑换保证的汇率移至每美元兑7.85港元汇率水平
- 金管局可在兑换范围内进行符合货币发行局原则的市场操作
- 金管局推出三项改善措施后，市场对港元汇率的预期趋向稳定。前金管局总裁任志刚认为三项改良措施行之有效，而提供明确的港元强方兑换保证，成功稳住了市场的预期。
联系汇率制度的挑战
战争导致港币与美元脱钩
如果中国大陆和台湾之间爆发战争，美国像对待俄罗斯那样，冻结香港金融管理局的美元资产。这种情况下，所有西方国家联合起来反对香港，冻结香港的资产。与此同时，西方国家也会制裁中国大陆的美元资产， 中国政府想救港币也有心无力，那么香港别无选择，只能将港元与人民币挂钩，或者干脆使用人民币。香港作为国际金融中心的地位将一去不复返！
香港人口流失，大规模移民潮
2019年反修例运动及2020年国安法实施后，香港爆发大规模移民潮，过去三年经机场的香港居民净离港数字高达53万人，这段期间中小学生净减少人数也增加逾10倍。而单以英国自推出BNO计划至今，已有近17万港人申请。
香港政策研究所“香港愿景计划”研究员林致茵在《明报》撰文分析，把最新的统计处数字与2018年数字比较，可见香港几年间流失的绝大部分是20至39岁人口。这群人的离开，代表人力和资金的流失！
年轻人主要用BNO和救生艇计划离开，40岁或以上的中产专业人士正在办澳洲、加拿大等的技术移民，他们等到文件批出就会走。
香港移民潮在未来三至五年仍会持续，2023年初，香港恒生大学公共政策研究中心副主任邓键一、香港浸会大学政治及国际关系学系副教授袁玮熙的研究团队曾进行问卷调查，发现香港仅三成市民不打算移民，44.2%表示“打算移民，但未有计划”，14%“打算移民，计划两年内走”，11.1%“打算移民，计划5年内走”。
香港人口老龄化加剧，生育率全球最低
香港已踏入“负自然增长情况”，即死亡人数多于出生人数！香港65岁及以上长者占全港人口比例，将在未来10年内由两成攀升至近三分之一，人口老化正在加剧。根据联合国人口基金最新公布的年度世界人口状况报告，香港女性平均每人仅生育0.8个孩子，生育率为全球最低。按目前趋势生育率一定会再下降，预计未来5至6年每名妇女生育人数进一步降至0.6人，情况非常严峻。
2023年10月25日，香港特区行政长官李家超公布新一份施政报告，提出多项鼓励生育措施，包括向每名在香港出生而其父或母为香港永久性居民的新生婴儿发放2万元港币现金奖励，政策为期3年。特区政府明年下半年推出全新为期5年的家庭教育推广计划，整合现行相关计划并把每年资助金额增至800万元，支持民间推行家庭教育项目。
香港金管局的问答
香港金管局的联系汇率制度
- B1 本港的利率是如何厘定的？与美国利率有什么关系？
在联汇制度下，本港银行同业拆息一般都会跟随美元息率的走势。港元与美元息差的幅度，主要反映投资者对港元要求的溢价（不论此溢价是正数或负数）。如果息差幅度与市场预期不相符，资金会流入两者之中息率较高的一种货币，以套戥获利。
零售息率（包括定期存款利率）是按市场供求情况决定。至于最优惠利率，即银行贷款息率的参考基准，属个别银行的商业决 定。鉴于银行同业资金是银行体系的主要资金来源，零售息率将会受到银行同业息率的走势影响。
- B2 货币发行局制度与其他形式的挂鈎汇率制度有什么分别？
货币发行局制度是一种规范化的货币制度，其主要特色有二：一是货币基础必须有十足的储备支持，二是货币发行局或货币管理当局作出明确的保证，承诺会依照指定的固定汇率将本地货币兑换为储备货币。
上述的支持规则禁止中央银行透过向公众或私营机构放贷，从而产生无储备货币支持的货币负债。这项货币规则的制约作用，加上当局承诺会按固定汇率将本地货币兑换为储备货币的明确保证，加强了货币发行局制度的公信力，并使其被视为一种特别稳健的固定汇率制度。
- B3 金管局将于什么时候以什么方式在兑换范围内进行市场操作？是否有任何规则管辖酌情进行的市场操作？
金管局将会视乎市场情况（包括汇率、利率、总结余及其他有关的市场资料）在兑换范围内进行操作，并会监察可能不时出现的市场反常现象，避免影响联汇制度的畅顺运作。
在2005年7月的会议上，外汇基金谘询委员会辖下的货币发行委员会接纳四项大原则来管辖兑换范围内的市场操作：（i）所有市场操作应严格依循货币发行局的规定来进行；（ii）市场操作的主要目标应该是维持在联汇制度下的汇率稳定及外界对此制度的信心；（iii）可透过市场操作来配合利率调整，从而达致在联汇制度下的汇率稳定，并避免利率过度波动造成冲击；及（iv）市场操作亦可为消除市场反常现象而进行。目前这四项原则均适用于一般情况，但本局仍会视乎实际运作及变化进行检讨。
- B4 假如人民币实行完全自由兑换，港元会否被人民币取代？
《基本法》已清楚订明「一国两制」的原则。根据《基本法》第111条，「港元为香港特别行政区法定货币，继续流通。」即使人民币实行完全自由兑换，我们并不预期港元的法定货币地位会有任何改变。
- B5 为什么聯汇制特别适合香港呢？
聯汇制度适合香港这類小规模开放型的经济体系。由于香港经济增长主要由境外因素带动，因此较大汇率波动所引致的代价远高于因本地经济环节波动涉及的代价。而且聯汇制是香港货币与金融稳定的支柱，经歷了多个经济周期仍然行之有效，在过去三十年多次地区及全球金融危机中的表现也证实这个制度稳健可靠。
另一方面，浮动汇率在理論上可以让央行利用独立货币政策调控经济，但在一个小规模开放型经济体系里不一定能实现。央行理論上可以加息和让货币升值去纾缓通胀，但根据很多新兴市场的经验，加息会拉阔当地货币和外币之间的息差，而货币升值可能会制造更多升值预期，这些因素都会吸引资金和热钱大量流入，从而减弱甚至抵销了紧缩货币政策的有效性。金融市场及宏观经济的风险因此可能会增加，因为货币升值的压力在短期内加剧，令往后资金急速撤走导致货币大幅贬值的风险上升。作为国际商贸及金融中心的小规模开放型经济体系，香港若采取浮动汇率制度，汇率可能大幅波动，不利对外贸易及跨境金融投资。
联汇制度行之有效，是因为香港多项经济特质使然：
首先，香港的经济结构灵活性高、适应力强。劳动市场、物业与零售市场等均能迅速就不断转变的环境作出回应：这种灵活性有利内部价格与成本的调整，使对外竞争力得以在无需调整汇率的情况下作出调节。
第二，香港银行体系稳健，资金充裕，能有效应付因实施 联汇制度而可能会出现的利率波动情况。
第三，香港政府奉行审慎的理财政策，而且累积了庞大的财政盈余，并以平衡预算为中期目标。因此，汇率制度不会因为要支持政府赤字而受到不利影响。
第四，香港坐拥庞大的外汇储备包括充足的美元资产，为联汇制度提供支持。香港的官方外汇储备资产为流通货币的七倍多，是全球最高水平之一。
- B6 联汇制度有什么限制？
在联汇制度下，货币管理当局不能运用汇率的变化作为调节机制。因此，与实施自由浮动汇率制度的情况比较，香港面对竞争对手的货币大幅贬值，或出口市场经济衰退等海外或本地事件对经济造成冲击时，由于实施联汇制度的关系，其内部成本或价格结构可能需要作出更大幅度的调整。尽管这内部调节过程较汇率急速调整来得缓慢，但相信可以令实质经济作出更为持久和必要的结构性调整。在联汇制度下，没有什么空间让货币管理当局可运用独立的利率政策达到价格稳定或促进经济增长的目标。然而，香港的经济结构灵活，能迅速适应不断转变的环境。自1983年推出联汇制度以来，香港的经济一直表现出色。
- B7 聯汇是否引致香港通胀上升的主因？
香港通胀受众多内部及外围因素影响，聯系汇率并非推高香港通胀的主因。近年的通胀上升部分是受到全球因素的影响，如天气和供需不平衡，这与汇率制度没有直接关系。此外，由于香港服务项目的支出高于商品，商品（包括进口商品）只占香港消费篮子约四分之一，因此汇率并非推高香港通胀的主要因素。
- B8 聯汇是否引致香港物业市场过热？
资产价格变动受到很多不同因素影响。例如物业价格会因应利率、人口结构、土地及房屋供应，以及家庭收入前景等因素改变。很多实行较具弹性的汇率制度的新兴经济体系在过去几年亦同样要面对资金流入和资产泡沫的问题。
有很多研究发现，货币政策并非调控资产价格最有效的工具。原因是酌情利率政策很难只针对个别资产市场來发挥作用，而不会波及其他金融市场及整体经济。若需针对资产市场过热，利率可能需要大幅调升，对其他经济层面可能造成过度负面的影响。一些针对物业及个别市场的政策，例如房屋供应、宏观审慎及需求管理措施，会更有效处理物业市场过热的问题。
- B9 港元与一篮子货币挂鈎是否较为合适？
聯汇制适合香港这類小规模开放型的经济体系。尽管盯住一篮子货币可以减少因为盯住单一货币引起的汇率和利率的大幅变动，香港一直受惠于美国大致稳定的货币环境及其具公信力的货币政策。而且与一篮子货币挂鈎，香港同样不会有独立的货币政策，也缺乏了现行在货币发行局制度下与美元挂鈎的透明度、简单性及运作效率。
- B10 即使聯汇制适合香港，但美元是否仍然是最佳的挂鈎货币？
基于以下原因，美元依然是最合适的港元挂鈎货币或「锚」∶
第一，港元挂鈎货币必须可以完全自由和大量地兑换，并完全符合作为国际储备货币的条件，以促使外汇市场操作和日常储备管理。美元是国际贸易与金融交易中最常用的货币。美国和以美元计价结算的金融市场无論在深度、广度及流通性方面都是全球之冠。另外，聯储局维持美国低通胀率超过三十年，在维持价格稳定方面有良好往绩。
第二，挂鈎货币的经济周期与香港的经济周期应有同步性。尽管中国内地与香港之间的经济越趋融合，我们的研究表明，相比中国内地，香港的经济周期还是与美国更为同步。作为国际商贸及金融中心，香港一直为中国内地与其他国家之间的桥梁。因此，香港的经济周期受中国内地与先进国家之间的贸易及资金流的影响，大于受中国内地本土经济波动所带來的影响。由于货币政策的目标，包括汇率政策，是为了减少经济周期的波动性，因此与美元挂鈎仍是对香港最合适的安排。
- B11 即使维持聯汇制是香港最佳的政策选择，是否有空间可以推出技术措施，进一步优化聯汇制，令制度更具弹性，例如重订与美元挂鈎的水平或扩大兑换区间？
重订与美元挂鈎的水平或扩大汇率波动区间，无助影响资金流向或资产价格，然而此举反而会引起市场猜测当局日后可能再扩大兑换区间或重订挂鈎水平，严重削弱聯汇制的公信力及引致更多投机性资金流入或流出港元。
金管局因应亚洲金融危机于1998年9月推出七项技术性措施，以巩固货币发行局制度，减低港元受到炒家操控的机会。此外，金管局又在2005年5月推出三项优化聯汇制运作的措施，以消除有关港元汇率在聯汇制下可转强程度的不确定性。金管局因应市场环境的变化，不时检视聯汇制度的运作，不排除在有需要时会推出措施，优化机制。但目前我们并不认为有这个需要。聯汇一直按照其机制运作，金管局会继续确保聯汇的有效运作。